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作者 | 刘国辉
编辑 | 丁萍
头图｜AI制图
继去年财政部向中国银行、建设银行、交通银行和邮储银行四家国有大行注资5200亿元后，\"财爸\"又有大动作。
9月6日，工商银行和农业银行同步披露定增预案，合计拟募资2600亿元，其中财政部认购2000亿元。这标志着国有六大行的财政专项注资实现了全覆盖。
同时，财政部首次将注资范围拓展至保险和政策性金融领域。中国人寿、中国人保、中国太平、中国再保、中国进出口银行及中国出口信用保险公司同步官宣获注资。
其中中国人寿集团获注资350亿元，中国进出口银行获注资300亿元，中国人保获注资150亿元，中国太平集团获注资70亿元，中国出口信用保险公司获注资100亿元，中国再保险集团获注资30亿元，注资金额与各自规模体量基本呈现正比例关系。
这些机构体量都已经很大，财务数据也都比较稳健，为什么获得国家的注资，特别是注资范围要扩展到保险领域？注资又会对这些机构以及二级市场投资带来哪些影响？
增资保险背后，是保险行业地位的攀升
国有大行在去年已经获得财政部注资，其逻辑已经很清晰了。
去年完成注资的中行、建行、交行、邮储，今年上半年资产扩张都比较强劲，增速分别达到9.2%、6.5%、5.3%、8.9%。当然工行和农行增速也非常不错，因为已经隐含了注资的预期。
注资逻辑在于，银行的信贷投放是经济增长的重要支撑，通过注资，释放银行的信用扩张能力，对于经济的扶持作用更能呈现杠杆式扩张。
注资资金全部用于补充核心一级资本，直接提升了国有大行的资本充足率，如工行、农行注资后核心一级资本充足率预计分别提升0.34和0.61个百分点。这不仅满足了全球系统重要性银行的附加资本监管要求，也有效缓解了净息差收窄背景下银行\"内源性补血\"的压力。
核心资本的增加抬高了银行的信贷投放天花板。据机构测算，每提升1个百分点的核心一级资本充足率，可撬动超10万亿元增量信贷。本轮3000亿元注资有望撬动约4万亿元的资产扩张，释放受资本约束限制的信贷空间。
释放出的信贷空间将重点引导资金流向制造业、科技创新、绿色发展等领域，也增强了银行旗下金融资产投资公司（AIC）对人工智能、新能源等战略性新兴产业的股权投资能力，为培育新质生产力提供金融支持。
今年在注资国有大行之余，又从3000亿用于金融机构增资的国债资金中腾出700亿元，注资国有大型保险机构，是此次注资行动中比较出人意料的地方。
在我国金融体系中，长期以来银行一直占据着最重要的地位。相对来说保险行业的地位不像银行那样突出。近几年来，国家对于保险的重视程度，保险在国民经济中的地位，均在迅速提升。
中央金融工作会议把保险业明确定位为经济减震器、社会稳定器，将保险纳入金融强国建设、金融五篇大文章的核心载体，明确要求发展商业养老、健康、科技、绿色、农业保险，健全巨灾保险、再保险市场。
这是历史上最高层级的官方定位，把保险放在统筹发展与安全的框架下，不再仅仅看作金融子行业，而是风险治理、民生保障的制度工具，是国家风险管理体系、多层次社会保障体系、资本市场长期资金供给的关键组成部分。
国务院常务会议也曾专项研究推动保险业高质量发展，并在2024年发布了保险行业\"国十条\"，这是继2006年、2014年两次保险行业相关文件之后，国务院再次专门部署推动保险业发展的国家层面文件。
另外，保险行业也在输出人才。以往金融副省长基本都是出自银行体系。不过在2025年，原太平人寿党委书记赵峰出任海南省副省长，分管地方金融、国资监管，保险央企干部进入地方省级政府核心金融岗位，代表专业能力被治理体系接纳，也是保险行业地位提升的侧面信号。
如今在承保端，保险是对各类风险进行管理与缓释的重要工具，在投资端，是重要的长期资本、耐心资本，是重要的基础设施建设资金来源，新质生产力项目的重要投资方。今年以来在长鑫科技、宇树科技等明星上市项目背后，都有多家险资进行了早期投资并获得丰厚回报。其中国寿和人保集团在长鑫科技项目上浮盈都在200亿元以上。
不过无论是做人身、财产各类风险的承保，还是做固收投资、基础设施贷款、未上市项目权益投资、股市投资，都会消耗核心资本，降低保险公司的偿付能力，从而限制保险公司承保与投资规模。风险因子越高，对偿付能力消耗越大，比如投资端的权益投资，负债端的部分责任险、保证保险，短期储蓄型、银保快返产品等。
特别是国有保险机构不仅做商业业务，还承接巨灾保险、农业保险、养老保障、再保险兜底、出口信用保险等政策性业务，这类业务风险权重高、资本消耗大，仅靠经营积累难以持续做大保障供给能力。
另外，长端利率下行，一方面压低债券投资收益率，增加寿险利差损的潜在压力；另一方面 750 曲线下行，提升保险准备金计提规模，推高负债，也压制核心偿付能力充足率。
因此，向保险公司注资也成为政策选项。银行增资解决的是信贷供给能力，保险增资解决的是长期资本供给、风险保障供给能力。如果只有银行资本充足，但保险资本受限，险企不敢加大权益、股权、长期项目配置，那么整个金融体系缺少长钱，难以匹配新质生产力、科技创新、重大项目对长期权益资本的需求。
增资之后，险企偿付能力底座抬升：
在承保端，可以扩大保障供给，发展养老、健康、巨灾、农业保险，发挥\"经济减震器、社会稳定器\"职能； 在投资端，资本缓冲更厚，敢于适度加大权益、股权投资，把更多长期资金导入资本市场与实体产业，和银行信贷形成股债配合的融资格局。
适度影响保险行业格局，但非决定因素
对于银行来说，增资国有大行，可以充分发挥这些大行的专业能力，在信贷上支持国民经济，无论是基础设施建设类的项目，还是制造业、批发零售业等传统行业贷款，以及科技贷款、绿色贷款等新质生产力方向的贷款，都可以让银行按照自己的判断进行信贷支持，对经济起到当有的促进作用。
从近年来的资产扩张与信贷扩张看，国有大行的扩张速度明显快于股份行。
对于保险央企而言，增资直接补充核心偿付能力，对冲偿二代二期、利率下行带来的资本消耗，提升风险缓冲空间。
据机构测算，中国人保增资完成后核心偿付能力充足率预计抬升约 6.1 个百分点，中国再保抬升约 3.9 个百分点，太平集团抬升约 5 个百分点。
在承保端，保险央企将有资本承接更多政策性、高风险保障业务，养老、健康、农业保险、巨灾保险供给能力提升，巩固国有险企在普惠保障领域的优势。
在投资端，资本约束放松，有条件提高权益、股权投资、长期项目配置比例，释放保险耐心资本，提升对A股、科创、基建的配置能力。即便未来长端利率继续下行、权益市场出现波动，偿付能力也不容易触碰监管红线。
此外对于行业格局也会产生一些影响。国有险企资本底座变强，在银保、政策性业务、长钱投资上资源更强，国有险企竞争优势进一步巩固。民营/混合所有制险企需要依靠自身经营利润、股东增资来补充资本。
保险机构本次增资分两种模式：
一种是集团层面注资，中国人寿集团、中国太平集团，资金注入母公司，不直接进入上市主体，但集团资本增厚，对上市子公司形成更强股东支持。这种情况是因为公司还未整体上市，如上市的中国人寿实际上是国寿集团旗下的寿险板块，包括国寿财险、广发银行等其他业务板块并未在上市体系内。
另一种是上市公司直接定增，主要是针对整体上市的中国人保、中国再保险，财政部直接认购上市公司股份，资金直接补充上市主体核心资本。
获得注资的都是财政部直接控股的金融央企。其他保险国资如新华保险、中国太保并不在此列，因为新华保险是在中投公司旗下，而中国太保是上海国企。
通过定增获得增资的中国人保、中国再保险受益最为直接。国寿是集团层面注资，上市主体中国人寿本身不直接获得现金，但母公司资本实力大幅增强，未来可以通过股东支持、资本工具等方式反哺上市子公司，提升抗风险的底层保障。
总体而言，财政部控股的保险央企，资本实力获得进一步提升，未来开展业务的空间更大，受到偿付能力限制的地方更少。整体规模有望进一步做大。
不在注资之列的保险企业，在开展承保与投资时，会更多综合考量商业回报与对偿付能力的影响再进行决策，发展速度、规模空间会有一定限制。
比如在人身险领域，国寿与平安人寿是长期内的两强，在财产险领域，人保财险和平安财险是稳固的两强，份额多年来维持稳定。增资之后国寿与人保的增长动能可能会更强一些。
再比如，保险领域按照注册资本排名，最高的不是国寿，也不是平安，而是瑞众人寿，注册资本 565 亿元，承接原华夏人寿业务，居行业第一。
这家公司本来是风险企业，过去处置问题险企，主要靠保险保障基金出钱。瑞众采用新模式，保险保障基金与行业内国有寿险机构共同出资设立专项基金，联合出资组建新平台，风险由行业共担，减少保障基金的资金压力。
中国人寿、太保寿险、人保寿险、太平人寿等11 家国有、银行系寿险公司联合出资化解风险，使得瑞众人寿行业注册资本第一，中国人寿出资 113 亿元，是基金内部最大出资人，间接持有瑞众 20% 股权。
而瑞众成立以来又以注册资本第一和\"小国寿\"为主要卖点来开展业务。此次增资之后，如果国寿集团对中国人寿寿险公司进行增资，有望缩小与瑞众的注册资本差距。
当然，注资带来的资本金与偿付能力因素，并不是决定保险行业格局的关键因素。实际上国有保险公司偿付能力充足，保险行业大体上没有因为偿付能力而带来的供给不足问题，行业面临的增长压力更多来自需求端以及利率的变化。
增资解决的是资本约束问题，不能直接解决资产荒、长端利率下行、寿险负债端改革等核心矛盾。就算资本充足，险企依然要面对低利率环境下资产端收益率压力。
整体来看，这次财政增资本质是加固国有保险公司底盘，不是刺激短期业绩，利好国有险企的长期经营韧性，降低尾部风险，但是业绩兑现需要时间，不会立刻转化为利润爆发。
险资在二级市场是慢变量、放大器
由于去年就已经对四家国有银行进行增资，影响已经被市场充分消化。增资后短期内面临每股收益被摊薄，因此股价有下跌压力。长期来看，提升了资本充足率，增大了资产扩张的空间，进而为营收与利润增长奠定基础，属于利好。
但增资并非影响股价核心因素，现在资本市场看银行，除了看营收与利润增长，更多还是看净息差是否稳住，资产质量如何，估值水平以及股息率表现怎样，这些更有决定意义。去年下半年四家银行增资后至今，中行和建行股价上涨明显，交行和邮储股价下跌，更多是上述多种核心指标的影响，增资对股价影响较小。
如今增资几家保险企业，对于这几家保险公司的上市主体来说，注资因素也不是核心要素，短期有每股收益摊薄，长期有偿付率提升带来的增长空间。财政注资本质是解除资本约束、增厚偿付安全垫，属于必要条件，但不是股价上涨的充分条件。
注资解决的是保司\"敢不敢做业务、敢不敢配权益\"的上限，但不能直接创造新业务价值、不能改变长端利率、不能带来投资收益。市场交易的是未来盈利与内含价值的创造能力，而不是资本金厚薄本身。
更核心的影响因素仍然是传统的因素，如人身险公司负债端基本面的新业务价值NBV、新业务价值率，这体现了价值创造能力，注资只是允许放开业务规模，但业务能不能卖出高价值保单，取决于渠道、产品、居民储蓄需求，资本金解决不了。
哪怕资本充足，如果卖大量低价值储蓄保单，NBV 依旧很差，股价不会走强。财险公司主要是看综合成本率与市场份额，综合成本率数值越低，承保质量越好；车险报行合一、非车险风险管控，是核心α。财政增资可以扩大保费规模，但不能改善赔付率、费用率，承保盈利来自风控与渠道管理。
在投资端，权益市场行情与总投资收益率决定短期利润弹性，长端无风险利率（十年期国债收益率）是寿险估值第一锚，利率上行，负债端准备金计提下降的幅度大于债券市价下跌，内含价值EV抬升，利差损担忧缓解，估值中枢上移；利率下行，准备金被动增加，利差损预期加重，即便当期利润好看，市场也不愿意给高PEV估值。
财政增资改变不了利率走势。哪怕资本金再厚，如果长端利率持续低位，存量保单利差损的远期担忧依旧压制估值。这是保险股最底层的约束变量。
另外，国家向保险公司增资，当然不是要让这些公司盲目扩张业绩，而是承担更多的风险保障功能，服务于国家战略，这就意味着保险央企要更注重政治性、人民性，而非盈利性。这也决定了不会对股价上涨形成较大刺激。
新华、太保、平安等机构自身偿付能力和内生资本生成能力并不弱，\"不在注资名单\"未必构成实质性竞争劣势。财政注资更可能强化国有机构承担政策任务的能力，而不一定直接转化为商业竞争优势。
因此注资保险机构对二级市场的影响，更多是在保险公司投资端更放开之后的全市场层面影响。
补充核心一级资本后，国有险企的偿付能力充足率将得到提升，这将有效缓解险企在加大股票和长期股权投资时的资本占用约束。
资本充足率的提升为险企加大权益资产配置打开了制度空间，有助于引导更多万亿级别的长期资金（耐心资本）稳步流入资本市场和实体经济重点领域，发挥A股市场\"压舱石\"的作用。这是对A股的本质性利好，不过也是偏长期的。
从结构来看，险资配置往往是\"哑铃型\"结构。核心层以高股息、低波动资产为底仓，提供类固收的稳健收益；卫星层以高成长、新质生产力资产为弹性，博取长期资本利得，兼顾收益稳定与增长弹性。
根据市场环境（如估值分位、利率走势）和负债端成本，动态调整权益仓位，在相对收益与绝对收益之间寻找平衡，避免盲目追涨。
高股息底仓集中在估值低、分红稳定、现金流充沛的板块（如银行、交运、公用事业、电信等），用稳定分红替代部分固收收益，降低组合波动。高成长弹性板块集中在新质生产力领域（如AI、半导体、生物医药、新能源等）。
这些都是险资入市的受益板块。
特别是险资在二级市场大举增持高股息的银行股。保险拿到新资本后买入银行股，有助于稳住银行估值；银行估值稳定，又能保障财政手中持有的银行股权不缩水。各方形成了一个能自我运转的良性循环，从而夯实了整个金融板块的下限。
当然，险资属于慢变量、放大器，并不是趋势决定者。如果长端利率下行、企业盈利下行，即便险资小幅增加权益配置，也难以扭转大盘下行。如果基本面拐点出现，充足资本可以让险资成为重要的多头力量，放大行情。
而且国寿、太平是集团注资，钱在母公司。上市寿险子公司要获得资本，需要分红回流、股东增资、资本工具等方式，存在时间差，不会立刻转化为上市公司权益投资能力。只有人保、中再是上市公司直接拿到钱，传导最直接。
即便资本放开，险资做权益还要面对负债成本约束和资产负债久期匹配约束，权益长期回报预期要显著高于固收，才愿意加大配置。
因此股市还是会按照原本的逻辑走。
本文来自虎嗅，原文链接：https://www.huxiu.com/article/4889176.html?f=wyxwapp
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